Использование механизма международного финансового мультипликатора в преодолении кризисных явлений

Винтерголлер А.В. , Винтерголлер Н.В.

УДК 33м
ББК 65.5

Цель данной работы – построить модель международного финансового мультипликатора, выработать на его основе рекомендации по преодолению кризисных явлений в России. Построенная модель финансового мультипликатора основана на теории П. Кругмана. Использование идеи международного финансового мультипликатора для преодоления кризисных явлений позволяет согласоваными действиями стран добиться необходимого результата. И в то же время финансовый мультипликатор может быть использован нашей страной для принятия предупреждающих мер. Модель международного финансового мультипликатора позволяет обратить внимание на те ключевые показатели, с помощью которых можно управлять монетарными шоками. Для того чтобы не допустить распространения шока, российским властям следует принять меры по увеличению доли активов, которые держатся в России; по предотвращению банкротства фирм, чьи активы явились начальными для институтов Дома; по сокращению доли иностранных активов.

Ключевые слова: денежно-кредитная политикакризисмеждународный финансовый мультипликатор.

Механизм финансового кризиса

Важным условием успешного развития экономики является наличие отлаженного переда­точного механизма денежно-кредитной политики как на уровне страны, так и на мировом уровне. Современные принципы передачи эндогенных и экзогенных шоков повлияли на эффективность проведения монетарной политики. На основе проведенных исследований Дж. Боивин и М. Джионнони утверждают, что монетарная политика стала более эффективной, поскольку стало возможным исключать нефундаментальные источники колебаний и стабилизировать воздействие шоков на экономику [1]. Но мировой финансовый кризис, начавшийся в 2007 году, поставил под сомнение возможность стабилизировать воздействие шоков на экономику и подтвердил факт наличия хорошо действующих каналов передачи международной денежно-кредитной политики, собственно, по которым и произошло распространение негативных шоков по странам мира.

В последние годы финансовая система России развивалась за счет иностранных заимствований. Прямой вклад иностранных заимствований банков в формирование ликвидности не был столь уж большим – в среднем около 10% всех обязательств банков [2, с. 20]. Но иностранные заимствования осуществляли также и крупнейшие российские предприятия, являющиеся клиентами банков. Кроме того, операции по купле-продаже валюты были основным способом предоставления ликвидности экономике Центральным Банком России. Поэтому основным каналом пополнения ликвидности был приток капитала. Таким образом, в этих условиях остановка потоков капитала вызвала в России кризис ликвидности. Колебания на международных рынках, частая смена притока капитала на отток делали процесс формирования предложения денег в России чрезвычайно нестабильным.

Еще одним негативным моментом для банковской системы России явились проблемы, связанные с нестабильностью поведения вкладчиков и их недоверием к банковской системе. В этой связи показателен тот факт, что осенью 2007 года одновременно с оттоком капитала произошло и некоторое снижение темпов прироста депозитов в банковскую систему. Другой проблемой стало и то, что в результате стремительного роста объемов кредитования экономики появились значительные риски неплатежей по обязательствам.

В последнее время многие экономисты сходятся на мнении о том, что причиной кризиса все-таки стала перекапитализация фондового рынка, а не ипотечный кризис США. В результате перекапи­тализации фондовых рынков произошло падение цен акций на ММВБ и РТС, в результате российские компании и банки получили тяжелейший удар, таким образом, возможности привлечения необходимых финансовых ресурсов резко сократились.

Макроэкономический анализ фондового рынка, основанный на оценке динамики показателя капиталоемкости ВВП, доказывает, что не любое наращивание такого показателя может быть усвоено экономикой. Перекапитализация фондового рынка, выведение соответствующего показателя на неадекватно высокий уровень обязательно имеет следствием его резкое снижение, сопровождающееся падением темпов роста экономики. Такой вывод сделан экономистами ФБК на основе проведенных исследований [3].

В рамках исследования эксперты ФБК проанализировали соотношения капитализации рынка акций и номинального ВВП всех стран «Большой восьмерки» и БРИК. Оказалось, что «не любое наращивание капиталоемкости ВВП, не любое расширение инвестиционных возможностей, может быть усвоено экономикой и направлено на ее расширение». При этом для стран разного уровня развития и пороговые показатели различны. Достижение миром порогового значения капиталоемкости ВВП (примерно 120%) при современном уровне развития финансовых рынков и мировой экономики привело к глобальной перекапитализации рынков, что и стало основной причиной мирового финансового кризиса 2008 года, а не ипотечный кризис в США 2007 года, явившийся всего лишь катализатором разрастания кризисных явлений». Для России падение рынка было предопределено достижением по итогам 2007 года показателя капиталоемкости ВВП в 116%.

Модель международного финансового мультипликатора

Построенная нами модель финансового мультипликатора основана на теории П. Кругмана. П. Кругман в своей неопубликованной статье «Международный финансовый мультипликатор» рассматривает модели двух стран (Home и Foreign), где происходят кризисы [4]. Существуют финансовые активы (A), которые держат инвесторы (главным образом, высокорисковые институты) в двух странах. Высокорисковые институты держат желаемую долю активов α  Дома (Home) и (1- α) зарубежом (Foreign). Таким образом, требуемая величина рисковых активов в каждой стране представлена следующим образом:

qÑ = αλ [qN + q*N* - D]                                  (1)

q*Ñ* = (1-α)λ [qN + q*N* - D]                        (2)

где αдоля активов, которая держится Дома, λмаксимальный коэффициент капитализации, D – текущий долг, Ñ – количество рисковых активов, которые желают купить HLIs Дома, N – начальное владение рисковыми активами дома. Параметры, отмеченные звездочкой, характеризуют эквивалентные значения зарубежом.

Основную проблему, которую выделил П.Кругман в своей статье, - это капитал, а не ликвидность, и только инжекции капитала за счет действия международного финансового мультипли­катора могут помочь преодолеть мировой кризис. Такого рода инжекции финансовыми властями, например, США, могут помочь смягчить Европейский финансовый кризис, и наоборот, помочь смягчить Американский финансовый кризис могут инжекции капитала Европейскими финансовыми властями.

В нашем исследовании мы продолжили идею П.Кругмана. Использование международного финан­сового мультипликатора позволяет согласованными действиями стран добиться необходимого результата. И в то же время финансовый мультипликатор может быть использован нашей страной для принятия предупреждающих мер, т.е. зная, какой негативный монетарный шок произошел зарубежом, и как это отразилось на ценах иностранных рисковых финансовых активов, возможно предотвращение распространения негативных монетарных шоков на наши рынки. Таким образом, цель нашего исследования ― построить модель финансового мультипликатора.

Для того чтобы определить, какие факторы при возникающих шоках оказывают влияние на цены (q, q*) активов, выражаем из уравнений (1) и (2) q через q*, а q* через q:

 (1)      qÑ = αλ [qN + q*N* - D]

q = q* ( αλN*)/(Ñ- αλN ) – (αλD)/( Ñ- αλN)

q* = q (Ñ- αλN )/( αλN) – D/N*

(2)      q*Ñ* = (1-α)λ [qN + q*N* - D]

q = q* (Ñ *-(1-α)λ N*)/(1- α)λN  – D/N

q* = q ((1- α)λN )/(Ñ*-(1- α)λN*) – ((1-α)λD)/(Ñ*-(1-α)λN*)

Влияние на цену домашнего актива (q) определяется по свободному члену уравнения:

q = q* ( αλN*)/(Ñ- αλN )– (αλD)/( Ñ- αλN). В данном случае используется выражение, выведенное из уравнения 1, так как свободный член данного выражения характеризует влияние на цену q более полно, чем выражение, выведенное из уравнения 2.

1. αдоля активов, которая держится Дома.

Из-за шока Дома структура активов может быть изменена. Изначально та или иная структура домашних и иностранных активов складывается в силу объективных причин, и изменение их структуры может произойти в результате шоков (изменение ставки рефинансирования, изменение экономии­ческого положения, политические выборы и др.).

2. λмаксимальный коэффициент капитализации.

При негативном шоке λ снижается, т.к. в таких условиях становятся вероятнее невыполнение обязательств, банкротства, при положительном шоке – повышается. Данный коэффициент до падения на фондовых рынках был равен 1,16 (или 116%) в России. Такое значение коэффициента считается завышенным, в результате произошла перекапита­лизация, и падение индексов фондовых бирж, как полагают экономисты, было неизбежным. Такая ситуация характерна в целом для всего мира, для которого коэффициент капитализации составил 1,2.

3. D – текущий долг. Сумма долга возрастает в случае негативных шоков, т.к. HLIs вынуждены предоставлять дополнительные гарантии по выполнению своих обязательств.

4. Ñ – количество рисковых активов, которые желают купить высокорисковые активы Дома. В условиях кризиса возможность и желание держать рисковые активы снижается. Средства высокорис­ковых институтов перераспределяются, и приоритет вложений может отдаваться в пользу вложения в имущество, драгоценные металлы и т.п.

5. N – начальное владение рисковыми активами.

В результате негативного шока возможно изменение данного параметра, примером может стать банкротство организации, активы которой были для  начальным владением (N).

Влияние на цену  иностранного актива (q*) определяется по свободному члену уравнения:

q* = q ((1- α)λN )/(Ñ*-(1- α)λN*) – ((1-α)λD)/(Ñ*-(1-α)λN*)

Влияние на q* оказывают те же самые факторы, что и на q.

На рисунке 1 показано изменение цен и спроса на финансовые рисковые активы при положительном шоке для двух стран. Данный график строится на основе уравнений 1 и 2, где ось ОХ – это q, цена на домашний актив, ось OY – это q* - цена на иностранный актив. Точка 1 – точка равновесия – точка пересечения кривых F0, характеризующей спрос на иностранные финансовые рисковые активы, и Н0, характеризующей спрос на домашние активы. В результате положительного шока кривая Н0 сдвигается в положение Н1, равновесие достигается в точке 2. По идее П. Кругмана изменение цены в одной стране влечет изменение в том же направлении цены в другой стране. Поэтому вслед за смещением кривой Н0 в положение Н1 смещается F0 в положение F1. Смещение F0 в положение F1 влечет смещение Н1 в Н2, что в свою очередь объясняет последующее смещение F1 в  F2 и т.д. по цепочке. Таким образом, изменение цен Дома в долгосрочном периоде с q0 до q(∆q)  влечет изменение q*0 до q*6 (∆q*).

Рисунок 1. Графическая интерпретация  действия международного финансового мультипликатора в двухстрановой модели

На рисунке 2 представлена графическая интерпретация действия международного финансового мультипликатора в двух странах в долгосрочном периоде без учета смещения кривых F и Н в течение периода (в упрощенном виде). Данный график нужен для того, что бы увидеть изменение цен в долгосрочном периоде (∆q и ∆q*).

 

Рисунок 2.  Графическая интерпретация  действия международного финансового мультипликатора в двухстрановой модели в упрощенном виде.

Следующий рисунок 3 представляет собой графическую интерпретацию модели в долгосрочном периоде, характеризуя только изменение цен ∆q и ∆q*, данный график необходим для построения модели финансового мультипликатора. Для того чтобы найти модель финансового мультипликатора, необходимо найти tgβ, который находится через выведение уравнения касательной, проходящей через точку А (q0; f(q0) или A(q0;q*0).

 

Рисунок 3. Упрощенная графическая интерпретация изменения цен двух активов в двухстрановой модели

 

Решение:

Уравнение касательной, проходящей через A(q0;q*0):

y = f(q0) + f'(q0)(x-q0),

f(q0) = q0*=(q0(Ñ- αλN ))/ ( αλN),

y = q*0 + (Ñ- αλN )/( αλN) (x-q0),

y =  [(Ñ- αλN )/( αλN)] x + q*0 - q0 (Ñ- αλN )/( αλN) – уравнение касательной.

Значит, коэффициент при х равен tgβ, 

tgβ = (Ñ- αλN )/( αλN) = ∆q*/∆q

Таким образом, финансовый мультипликатор выглядит следующим образом:

Ñ/( αλN) - 1 = ∆q*/∆q   (3).

Знание модели финансового мультипликатора, позволяет определить те показатели (Ñ,α,λ,N), с помощью которых возможно регулировать распространение монетарных шоков. Так в условиях финансового кризиса задача состоит в том, чтобы заблокировать распространение негативных шоков.

 

Использование международного финансового мультипликатора в преодолении кризисных явлений

Фондовые рынки, как уже отмечалось, в современных экономиках мира играют важную роль. С помощью фондовых рынков эмитенты привлекают заемный каптал (выпускают облигации) и увеличивают первоначальный (выпускают акции). Это считается самым дешевым способом привлечения денежных средств. Инвесторы, покупающие активы, ставят целью получить доход в виде курсовой разницы, т.е. от изменения рыночной цены либо в виде дивидендов и процентов. А индексы фондовых бирж служат своего рода индикаторами стабильности экономики.

С одной стороны, фондовые рынки стали причиной мирового финансового кризиса, с другой стороны, фондовые рынки можно использовать в борьбе с кризисом. Для этого важно учитывать и использовать трансмиссионные механизмы, благо­даря которым положительные шоки в одной стране позволят прийти к положительным результатам в одной и другой. Как следствие, необходимо, что бы правительства стран разработали пакет совместных мер воздействия на фондовые рынки, так как односторонние меры для преодоления последствий кризиса и регулирования мировой финансовой сферы недостаточны.

Построенная нами модель финансового мультипликатора еще раз доказывает взаимосвязь цен на активы в разных странах (в модели рассмотрена двухстрановая модель) и возможность управления, регулирования происходящими шоками в том направлении, в котором это необходимо. Рассмотрим возможные действия властей в существующих условиях посткризисных явлений с использованием модели финансового мультипли­катора.

Пусть две страны Дом и Иностранная страна, которые заданы в модели, это Россия и США соответственно. Пусть для российских и американских фондовых бирж характерно падение индексов. Зная, что в Америке произошел негативный монетарный шок, который привел к снижению цен на активы, Россия может оградить свои фондовые рынки от распространения шока. Согласно модели финансового мультипликатора российским властям необходимо обратить внимание на долю домашних активов, коэффициент капитализации и общую величину активов, которую хотят держать институты. Для наглядности связи между ценами на активы в двух странах выражаем из модели финансового мультипликатора (3) ∆q через ∆q*:

∆q = (∆q*αλN) /(Ñ – αλN)   (4).

Для того чтобы не допустить распространение шока, российским властям следует принять меры:

  1. по увеличению доли активов, которые держатся Дома, в России (α);
  2. по предотвращению банкротства фирм, чьи активы явились начальными для институтов Дома (N);
  3. по сокращению доли иностранных активов.

Что касается коэффициента капитализации (λ), то власти не должны допускать его чрезмерного, необоснованного значения, потому что еще раз подчеркиваем, что одной из основных причин мирового финансового кризиса явилась перекапитализация фондового рынка. 

Доля активов Дома должна быть увеличена так, чтобы темп роста предложения активов был соразмерен росту спроса на них. Для того чтобы увеличить долю активов, необходимо, чтобы появился спрос на них. В существующих условиях это является сложной проблемой, нужно сделать так чтобы вложение в активы стало привлекательным. Привлекательными активы станут тогда, когда желающие вложить деньги будут знать, что получат доход от активов в виде курсовой разницы или получат доход в виде дивидендов и процентов. Это станет возможным, если инвесторы будут уверены, что цены на активы будут расти и финансовые результаты организаций улучшаться. Последние связаны между собой: индексы будут расти, если будет устойчивым финансовое положение организаций или будет уверенность, что их финансовое положение будет стабильным. Таким образом, необходимо принимать меры по стимулированию агрегированного спроса на продукцию реального сектора экономики, путем предоставления государственных заказов предприятиям, повышением заработных плат государственных служб.

Стимулировать спрос на домашние активы возможно за счет предоставления льгот инвесторам (налоговых, льгот по выплате комиссионных платежей и т.п.). Нужно отметить, что величина предоставляемых льгот будет равна разнице цен, существующей и той, которая бы была, если бы государство не предпринимало никаких мер по ликвидации негативных шоков.

Сами эмитенты могут привлечь инвесторов, заключая с ними договор о предоставлении каких-либо привилегий, компенсаций в будущем. Любые другие меры по стимулированию спроса на домашние активы будут иметь положительный эффект.

Литература

  1. Boivin J. Has monetary policy become more effective // Review of economical statistics. 2006. № 88(3). P. 445 - 462.
  2. Юдаева К. Двойные кризисы / Центр макроэкономических исследований Сбербанка России // Макроэкономический обзор. 2008. №2. С.20-23.
  3. Финансовый кризис: причины, методы борьбы, прогнозы. Исследовано в России [электронный ресурс]. ФБК. 2008 // Режим доступа: URL: http://fbk.ru (дата обращения 17.10.2011)
  4. Krugman P. The international finance multiplier. Unpublished Paper, 2008.

Bibliography

  1. Boivin, J. Has monetary policy become more effective // Review of economic statistics. 2006. № 88(3). P. 445 - 462.
  2. Yudaeva К. Double crises // Macroeconomic research center of the Sberbank of Russia  //Macroeconomic review. 2008. №2. P.20-23.
  3. Financial crisis: reasons, counteraction methods, forecasts. Researched in Russia [e-resourse]. FBK. 2008 // Access mode: URL: http://fbk.ru (accessed 17.10.2011)
  4. Krugman P. The international finance multiplier. Unpublished Paper, 2008.

Winterholler A.V., Winterholler N.V.

The use of international financial multiplier in overcoming crisis developments

The aim of this work is to build a model of an international financial multiplier and on its basis to elaborate recommendations for overcoming crisis developments in Russia. The created model of the financial multiplier is based on the theory of P. Krugman. The use of the idea of an international financial multiplier in overcoming crisis developments allows for employing coordinated actions of countries to achieve the desired outcome. And at the same time, the financial multiplier can be used by our country for taking preventive measures.

The model of the international financial multiplier makes it possible to draw attention to the key indicators for managing monetary shock. For the Russian authorities to prevent from shock escalation they should take measures to raise the assets limits in Russia; to prevent bankruptcy of companies which assets were original for the institutions of the House and to cut the level of foreign assets.

Key words: monetary policycrisisinternational financial multiplier.
  • Государственное регулирование рыночной экономики


Яндекс.Метрика